中信证券发布报告称，流动性循环连锁负反馈在节前强有力的外力干预下已经结束，1月以来经济运行平稳中不乏亮点，政策在今年有望更加灵活应变，当下投资者情绪有所企稳，科技主题涌现新催化，建议在反弹过程中步步为营，密切关注右侧确认信号，配置上从纯防御转向均衡，围绕优质红利蓝筹和科创成长两条主线布局。首先，节前中央汇金扩大购买范围有效地阻断了流动性循环连锁负反馈过程，资本市场生态建设转向做优存量严把增量，投资者回报环境有望改善。其次，1月社融数据略超预期，春节消费数据不乏亮点，今年经济基数效应基本消除，政策有望更加灵活应对经济扰动。再次，春节期间港股率先企稳提振投资者情绪，海外科技主题催化有望抬升反弹期间风险偏好。最后，当下增量资金主要来源于活跃资金加仓，右侧确认信号确认后将是较好入场时机。

配资中的融资利息主要包括以下几个方面的问题：

　　策略聚焦｜反弹步步为营，防御转向均衡

　　流动性循环连锁负反馈

　　在强有力的外力干预下已经结束

　　1）节前汇金扩大购买范围有效地打破了流动性循环连锁负反馈过程。节前一周汇金的ETF购买范围明显扩大。中证500和中证1000相关ETF日均成交金额周环比增长411%和425%，净申购周环比放大15倍和30倍。中证2000相关ETF在2月8日成交额达到72亿元，相较前一周日均成交放大超过30倍，当周净申购额达到62亿元，而前一周无净申购。1月下旬在IC和IM合约贴水明显扩大后，大量策略趋同的量化产品开始缩减小微盘股票敞口并调仓至有对冲工具覆盖的中证500和中证1000指数成分股，这个过程在节前一周明显加快。中证500、中证1000、中证2000和微盘股指数在2月5日~7日收益率呈现单调递减趋势，但2月8日中证500早盘大幅上涨5%之后持续回落，在市场普涨情况下全日仅收涨0.8%，截至收盘上述四个指数收益率呈现单调递增趋势，与之前三天完全相反。中证1000成分股按照权重等分成5组后，也有类似特征。因此我们认为在中央汇金提供流动性的情况下，到节前最后一个交易日，趋同的量化策略受迫性调仓的过程基本完成，流动性负反馈已经结束。量化产品赎回的影响可能会持续更长时间，不过这是个渐进的过程，在良好对冲且流动性正常的情况下，量化中性策略平现货的同时也会平对冲工具的空头头寸，指增类产品在完成向基准靠拢的策略调整后，工具性作用长期存在，即便有赎回也通常发生在净值回弹的过程当中，对市场冲击有限。缺乏主流宽基指数覆盖的小微盘可能呈现持续的资金净流出，但流动性风险解除后，只要个股有分化，亦会有主观多头主动寻找被“错杀”个股的机会。

　　2）资本市场生态建设围绕做优存量严把增量，投资者回报环境有望改善。节前证监会迎来主要领导调整，新任领导履新后执法动作不断。我们预计后续证监会对股票资本市场建设的工作重心或更在于做优存量严把增量。对于“严把增量”，预计证监会进一步加大新股发行领域现场检查、现场督导、稽查执法力度，压实发行人信息披露责任和中介机构“看门人”责任，坚持“申报即担责”；对财务造假、欺诈发行等违法违规行为，证监会将以“零容忍”的态度坚决予以严厉打击，切实维护市场秩序，保护投资者合法权益。对于“做优存量”，预计后续监管将引导上市公司加大分红、回购力度，增强投资者回报，同时鼓励上市公司并购重组。我们认为在当前不少行业一、二级市场估值倒挂的情况下，产业资本并购、国有资本为了布局战略新兴领域参股甚至控股一些优质的上市细分行业龙头都是可能出现的趋势。

　　经济运行平稳中不乏亮点

　　政策在今年有望更加灵活应变

　　1）1月社融数据略超预期，春节消费数据不乏亮点。1月社融数据有三个略超预期的点，一是此前央行强调过平滑信贷投放节奏，但实际1月信贷投放并不弱，二是贷款结构较好，居民短贷和长贷都有超预期增长，三是M1增速明显提升。尽管居民贷款增速和M1增速都有一些季节性因素，但社融整体仍然比市场偏悲观的预期要更理想。春节期间消费数据也呈现出一些亮点，国内出行、电影票房已经超过2019年水平，网络零售额较去年同期增长8.9%，中国游客出境游预订量显著增加、人均消费支出总体上升。

　　2）今年经济基数效应基本消除，政策有望更加灵活应对经济扰动。去年春节前后基本是各项经济活动恢复最为强劲的时期，3月后开始逐渐疲弱，但由于2022年基数偏低，整体增长水平依然在政府的目标范围之内。因此去年是市场对经济的评估和政策的预期与实际政策应对节奏差距较大的一年。不过，经过一年的恢复性增长，内需不足、生产过剩等问题也已经充分暴露。习近平总书记在春节团拜会上提到“切实增强经济活力、防范化解风险、改善社会预期”，央行在最新的政策执行报告里提到“消费者信心指数和民间投资增速仍处低位，需求不足与产能过剩的矛盾较为突出，制造业PMI已连续4个月位于收缩区间，社会预期依然偏弱”。今年随着节后基数扰动基本消失，投资者和政府对经济波动的评估框架可能比去年更加一致，政策也更有可能对经济扰动做出更符合投资者预期的应对。

　　投资者情绪有所企稳

　　科技主题涌现新催化

　　1）春节期间港股率先企稳提振投资者情绪。在春节期间南向资金暂停且美国通胀数据超预期的情况下，港股表现强劲，恒生指数和恒生科技指数分别上涨3.77%和6.89%，其中可选消费和科技股均出现明显反弹，呈现出止跌企稳的态势。港股当下无论是红利资产还是具有一定经济关联性的消费和互联网，相比印度等其他新兴市场都更具性价比。尽管部分海外投资者对港股资产仍抱有相对谨慎的态度，在成长性的叙事逻辑上暂时也没有印度等市场的高度一致性，但港股目前有极低的估值以及对欧美消费需求较低的风险敞口，一旦其他新兴市场出现剧烈的阶段性调整，港股持仓可能会给全球投资组合提供极佳的超额收益来源。

　　2）海外科技主题催化有望抬升反弹期间风险偏好。2月15日OpenAI发布Sora，谷歌发布Gemini 1.5 Pro，再次展现了远超市场预期的多模态能力，也表明通过增加算力、计算量、数据量和模型规模来推动基础模型能力迭代的进程远未结束，甚至还在持续加速，再次打开了市场对于这一轮AI浪潮发展的想象空间，也有助于提升投资者风险偏好。此次Sora模型在多模态视频能力上的突破，从多样化应用的角度看，我们认为对产业的影响超过ChatGPT和GPT-4V的发布。但从行情映射的角度，由于大模型竞争格局开始收敛以及国内在产业链断链情况下算力的掣肘，加之去年市场对AI的炒作基本证伪，此轮AI主题映射行情的短期强度和覆盖面可能会明显弱于去年，海外供应链、国产算力链和人形机器人产业链可能是聚焦点。不过，由于后续GPT-5、具身智能、垂直类应用的催化可能会更加密集，我们认为此轮主题行情的持续性可能更长。

　　建议反弹过程中步步为营，密切观测

　　右侧确认信号，配置上从纯防御转向均衡

　　1）当下增量资金主要来源于活跃资金加仓，右侧信号确认后是较好入场时机。中信证券研究部金融产品组测算，截至2月8日，公募普通股票、偏股混合和灵活配置型产品仓位分别为88.5%、84.8%、73.1%，后续加仓空间有限。春节前3周，中信证券渠道样本调研显示的部分公募主动管理权益基金净申购率分别为-0.5%、+0.8%和+0.3%，呈现一定底部补仓特征，不过按照历史经验，随着产品净值的反弹，赎回率可能会逐步上升，一定程度上也会制约反弹的高度。当下的增量可能依旧主要来源于节前相对低仓位的活跃私募。根据对中信证券渠道样本的调研，我们测算，截至2月2日，活跃私募仓位与2022年4月市场底部阶段相当。不过与2022-2023年要避开机构重仓股去炒主题不同，我们认为此轮反弹当中估值已经相当便宜的优质蓝筹成长股也会成为活跃资金的选择。我们预计节后的反弹主要由活跃资金加仓驱动，后续“两会”、政治局会议及三中全会的政策和改革可能成为右侧入场的确认信号，彻底扭转市场对经济的谨慎预期，才是全年较好的入场时机。

　　2）配置主线仍重点关注优质红利蓝筹，适当增配科创成长。我们认为市场正步入月度级别的反弹交易窗口期，年初以来市场出现的流动性连锁负反馈在节前已经被有效阻断，反弹过程中步步为营，耐心等待右侧入场的确认信号。配置上，建议从纯防御转向均衡模式。首先，在资产荒背景之下，央企红利低波和高股息板块仍是大体量增量资金的首选底仓配置方向，市场风险偏好提升过程中如果出现调整是较好的布局时机。其次，短期反弹过程中，顺周期板块重点关注受益出行全面超预期增长的旅游酒店和航空，成长板块重点关注AI相关主题，其中配置型机会包括AI海外供应链（光模块、服务器代工、PCB等）、国产算力产业链以及人形机器人产业链，交易型机会建议关注传媒板块。最后，港股中的消费、互联网等白马品种已极具长期配置价值和新兴市场组合中的相对性价比优势，可积极布局参与。

　　风险因素

　　中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；外资流出幅度超预期；俄乌冲突进一步升级中国期货配资网。